IPO新政或調整估值體系 VC/PE經歷倒逼改革

     IPO即將重啟，與市場預期的開閘后PE、VC理應歡呼雀躍的態度不同，記者日前在與幾位PE、VC的“大佬”溝通中，他們表現得相當平靜。

     隨著證監會《關于進一步推進新股發行體制改革的意見》的落定，VC、PE機構被認為迎來了春天。而在春天來臨之前，VC、PE機構自身也經歷了倒逼式的變革。

     新形勢下，多位VC、PE行業“大佬”對此有一致判斷：接下來所面臨的項目投后管理要求更高，投資視角方面的改變等亦在所難免。未來IPO退出或并購退出仍是大多數PE的主要選擇，但業界已出現較大爭議。

     新政對于PE的影響，市場一致認為是利好。中科招商集團創始人、董事長兼總裁單祥雙近日表示，“注冊制意味著我們所投資的項目只要符合上市條件、只要有上市的意愿，它就一定可以上市。也就是說為我們的項目退出打開了一個全新的空間，注冊制的實施，將為PE和VC在未來投資里面帶來重大的機會。”

     這一觀點得到業界普遍認可。同時，亦有北京PE機構人士對本報表示，任何政策其實都有雙面性，利好的同時，新政帶來的挑戰也值得關注。”

     深圳市基石創業投資管理有限公司管理合伙人陶濤對記者表示，“IPO新政對PE的最直接影響，實際上是調整了估值體系。在過去兩三年，整個二級市場股價進行了深度調整，但一級市場的估值體系并沒發生非常顯著的變化。這次注冊制導向的改革，對創業板虛高的估值產生有力的沖擊，而這個沖擊必然會影響到處于前端的PE投資，對其估值會有大的影響。”

     他強調，注冊制導向的改革，迫使PE機構對企業成長性要求更加苛刻。此前A股存在明顯的流動性溢價的現象，原因有兩個，一是企業上市要經過一個很痛苦規范的過程；二是IPO審核過程也非常復雜，審核尺度也在不斷的變化和調整，上市難、成本高，形成了體制上的溢價。二級市場上市公司的殼也是因為有這個成本在里面，“殼資源”的價格很難下來。這次的注冊制導向的改革把這部分溢價沖擊掉了，或者說有望能使得這個溢價減少乃至最終消失。

     “總體來說，改革對PE行業提出了更高的挑戰：投后增值能做好非常重要，唯有此才能把成長性兌現出來，再反映到資本市場，以前以一二級市場套利為主的模式將不復存在。未來PE機構對所投企業進行有力的投后管理服務和增值服務，提高企業的整體股東價值，而不是膚淺的資本運作，這部分才構成了未來PE機構能否持續盈利的核心。”陶濤稱。

     PE業在IPO暫停期間出現的變化也有目共睹。2013年三季度，收購方面較為強勁。據北京市股權投資基金協會第五屆輪值主席李愛慶介紹，經過了前兩年的PE高速增長，市場上IPO的投資機會很少，在此背景下，PE開始回歸投資本質，更多關注早期投資項目，以及參與上市公司的定向增發投資。2010年的時候，大家都愿意投IPO的企業，而今年初創期的投資案例已經達到44%，投資上市公司定向增發比例也由2010年的5%增加到今年的18%。多位業內人士認為，PE機構轉向多元化退出方式是必然趨勢。

     不過，“大佬”們對PE退出方式的分歧依然明顯。深圳市創新投資集團有限公司董事長靳海濤認為，“退出其實是我們最關注的，我覺得不管VC還是PE，退出第一通道是IPO，這是毫無疑問的。有些人認為并購可能代替IPO作為第一通道，我認為這個觀點是錯誤的。”

     而清科集團創始人倪正東表示，中國股權投資市場，VC和PE退出一定會向美歐發達市場看齊，將來的主要退出渠道一定是并購，第二才是IPO。

     對此，陶濤向記者表示，中國整個并購市場已經是一個很活躍的市場，未來向注冊制過渡，并購行為仍會很活躍。因為中國主要行業的“戰國時代”已經結束了，企業創新也是為了更好地被整合，這會向美國市場靠攏。我認為市場的發展會進入這樣一個階段：并購的估值和IPO的估值逐漸趨同，兩個市場都是繁榮的市場。

     此外，他強調，“新的市場格局下，從PE的眼光來看，我們不能糾結于一家企業是否一定能上市，而是要看這家企業是否有成長性和并購價值，這構成我們投資的一個主要判斷點。”